به گزارش اقتصادرَوا، تازه‌ترین داده‌های منتشرشده از سوی بانک مرکزی درباره عملیات اجرایی سیاست پولی در هفته منتهی به ۲۳ تیرماه ۱۴۰۴، از چرخشی آشکار به سوی انقباض پولی حکایت دارد؛ چرخشی که با شدت گرفتن روند جذب نقدینگی از شبکه بانکی، پیامی صریح به بازارهای مالی مخابره می‌کند: مهار تورم در دستور کار جدی سیاست‌گذار پولی قرار گرفته است. در شرایطی که چشم‌انداز تورم نیمه دوم سال همچنان با عدم‌قطعیت‌هایی مواجه است و هم‌زمان، تحرکات نرخ ارز و انتظارات تورمی نوسانی باقی مانده‌اند، رفتار اخیر بانک مرکزی می‌تواند به‌منزله تلاشی پیش‌دستانه برای کنترل متغیرهای اساسی اقتصاد کلان تلقی شود.

بر اساس این گزارش، در عملیات بازار باز این هفته، ارزش کل سفارش‌های ارسال‌شده از سوی بانک‌ها به ۳۴۱.۳۰ همت (هزار میلیارد تومان) رسید. بانک مرکزی به ۳۴۰.۷۸ همت از این سفارش‌ها پاسخ مثبت داده و نهایتاً در مجموع، ۳۹۳.۱۶ همت منابع نقدی از بازار جذب کرده است. آن‌طور که داده‌ها نشان می‌دهد، خالص پول جمع‌آوری‌شده توسط بانک مرکزی در این عملیات به ۵۲.۳۸ همت رسیده که از منظر حجم، یکی از بزرگ‌ترین اقدامات انقباضی ماه‌های اخیر به‌شمار می‌رود.

پرسشی که در این میان مطرح می‌شود آن است که چرا بانک مرکزی در حالی‌که عمده سفارش‌های بانک‌ها را پذیرفته، موفق به جذب نقدینگی بیش از ارزش سفارش‌ها شده است؟ پاسخ در ساختار عملیاتی بازار باز نهفته است؛ جایی که بانک مرکزی با استفاده از ابزارهایی چون اوراق بدهی دولتی در قالب توافق بازخرید معکوس (Reverse Repo) اقدام به جذب وجوه مازاد بانک‌ها می‌کند. اما نکته فنی‌تر آن‌جاست که بخشی از معاملات بازار باز مربوط به تمدید سررسیدهای پیشین یا تسویه عملیات قبلی است، به همین دلیل مقدار نهایی جذب نقدینگی (اثر خالص) با آنچه در ظاهر به‌عنوان سفارش جدید مطرح می‌شود، تفاوت دارد.

این حجم از جذب نقدینگی، آن‌هم در شرایطی که بازار پول با سیگنال‌هایی از مازاد منابع بین‌بانکی مواجه است، حامل چند پیام روشن برای تحلیل‌گران اقتصادی و بازارهای مالی است. نخست آن‌که بانک مرکزی به‌دنبال حفظ نرخ سود در سطح هدف‌گذاری‌شده یا حتی افزایش جزئی آن است؛ چرا که با جذب وجوه اضافی بانک‌ها از بازار، فشار نزولی بر نرخ بهره بین‌بانکی را کاهش می‌دهد. دوم آن‌که با جمع‌کردن پول از بانک‌ها، عملاً دسترسی این نهادها به منابع ارزان‌قیمت کاهش می‌یابد و این موضوع می‌تواند در سطح اقتصاد کلان به کاهش سرعت خلق نقدینگی، کاهش رشد ترازنامه‌ها و نهایتاً، فروکش کردن موتورهای تورم‌زا منجر شود.

نکته سوم اما به رابطه میان سیاست‌های پولی و بازار بدهی دولت مربوط می‌شود. دولت برای تأمین مالی غیرتورمی خود نیازمند آن است که بازار اوراق بدهی، فعال و پُرعمق باقی بماند. عملیات بانک مرکزی در بازار باز، اگرچه هدف اصلی‌اش تثبیت نرخ بهره است، اما به‌طور غیرمستقیم بر بازار بدهی نیز اثرگذار است. وقتی بانک مرکزی اوراق بیشتری را به بانک‌ها عرضه می‌کند، جذابیت این اوراق برای سایر بازیگران مالی از جمله صندوق‌های سرمایه‌گذاری و نهادهای غیربانکی نیز افزایش می‌یابد. این امر می‌تواند به کاهش فشار دولت بر منابع بانک مرکزی و کاهش کسری بودجه پنهان بینجامد.

از سوی دیگر، این نوع سیاست‌گذاری پولی در تقابل مستقیم با رویکردهای تزریقی و انبساطی پیشین قرار می‌گیرد؛ جایی که بانک مرکزی در ماه‌های گذشته، بعضاً با هدف جلوگیری از تنش در بازار بین‌بانکی، اقدام به تزریق نقدینگی می‌کرد. اکنون به‌نظر می‌رسد با تثبیت نسبی نرخ بهره، کاهش فشار ارزی، و افزایش توان بانک‌ها در تأمین مالی کوتاه‌مدت، سیاست‌گذار با جسارت بیشتری به‌دنبال کنترل رشد نقدینگی رفته است.

در نگاه کلی‌تر، آنچه اکنون شاهدش هستیم، بخشی از بازتعریف نقشه راه سیاست پولی در دوران پس از اصلاحات ساختاری مالی دولت است. اگرچه انتظارات تورمی کاهشی نشده‌اند، اما بانک مرکزی در حال بهره‌برداری مؤثرتر از ابزارهایی است که طی سال‌های گذشته به‌صورت نیمه‌فعال یا نمایشی مورد استفاده قرار می‌گرفتند. اکنون عملیات بازار باز به‌جای آنکه صرفاً ابزاری تزئینی در گزارش‌های اقتصادی باشد، به میدان واقعی تنظیم رابطه بانک‌ها با پایه پولی تبدیل شده است.

با این‌حال، یک خطر بالقوه در دل این سیاست انقباضی نهفته است؛ فشار بر تراز نقدینگی بانک‌های ضعیف. برخی از بانک‌ها که ساختار ترازنامه‌ای شکننده‌تری دارند، ممکن است با کاهش دسترسی به منابع نقدی ارزان‌قیمت، ناچار به فروش دارایی‌های غیرنقدشونده یا افزایش نرخ سود سپرده شوند. این موضوع می‌تواند رقابت مخرب در جذب سپرده‌ها را تشدید کند و در صورت نبود نظارت مؤثر، به تشدید ناترازی در بخش بانکی منجر شود.

برای پیشگیری از این تهدید، لازم است بانک مرکزی ضمن اجرای سیاست‌های انقباضی هدفمند، ابزارهای احتیاطی خرد (microprudential) و کلان (macroprudential) را تقویت کند؛ از جمله تنظیم دقیق کفایت سرمایه، کنترل نسبت‌های نقدشوندگی، و اعمال محدودیت بر رشد دارایی‌های ریسکی بانک‌ها. همچنین، ضروری است این اقدامات در هماهنگی کامل با وزارت اقتصاد و نهاد تنظیم‌گر بازار بدهی صورت گیرد تا سیاست پولی در مسیر پایداری مالی و کاهش وابستگی بودجه‌ای دولت به بانک مرکزی حرکت کند.

در نهایت، آنچه در این گزارش به‌وضوح نمایان است، آغاز فصلی تازه در مدیریت هوشمندانه نقدینگی در اقتصاد ایران است؛ فصلی که اگر با ثبات نهادی، شفافیت ارتباطی، و ارزیابی‌های مستمر همراه شود، می‌تواند یکی از مؤثرترین ابزارهای مهار تورم مزمن در اقتصاد ایران باشد. در غیر این‌صورت، صرف جذب پول از بازار، بدون اصلاح هم‌زمان نظام بانکی و بودجه‌ای، راه به جایی نخواهد برد.

اکنون، نوبت بازارها و فعالان اقتصادی است تا پیام این عملیات را دریافت کرده و در برآورد انتظارات خود از آینده اقتصاد، جایگاه سیاست پولی فعال را بازتعریف کنند. اگر بانک مرکزی در هفته‌های آینده نیز به همین روند ادامه دهد و موفق به مدیریت انتظارات تورمی شود، شاید برای نخستین‌بار طی یک دهه اخیر، عملیات بازار باز به ابزاری واقعی برای هدایت اقتصاد کلان ایران تبدیل شود.

گزارش از: مسیح محجوب، کارشناس اقتصادی